Oppgjørsform ved selskapsovertakelser

Ved virksomhetsovertakelser finnes det hovedsakelig tre typer oppgjør; kontantoppgjør aksjeoppgjør en kombinasjon av disse I et effisient marked uten skatter og transaksjonskostnader skal oppgjørsformen i utgangspunktet ikke ha noe å si for den unormale avkastningen, men empiri viser at dette likevel ikke er tilfelle. Empirisk forskning viser at en annonsering av en virksomhetsovertakelse med oppgjør i kontanter i snitt gir en høyere unormal avkastning enn ved oppgjør i aksjer (Koller et. al 2005). De er derimot forsiktige med å trekke konklusjoner basert på disse statistikkene. Goergen og Renneboog (2003) viser også at oppgjør i kontanter gir en høyere unormal avkastning for målselskapet, mens oppgjørsformen har mindre betydning for oppkjøper. De fant at markedet reagerer mer positivt for oppkjøper når oppgjør gjøres med aksjer, noe som indikerer at valg av oppgjørsform ikke fungerer som et signal til markedet om over- eller undervurdering av oppkjøpers egenkapital. Den største forskjellen på kontant- og aksjeoppgjør, er at ved kontantoppgjør vil målselskapet realisere en skattbar gevinst ved virksomhetsovertakelsen. Dette utløser en umiddelbar skatteplikt for målselskapets aksjonærer. Ved aksjeoppgjør blir ikke gevinsten realisert før etter overtakelsen, slik at oppkjøper og målselskap dermed deler overprisrisikoen knyttet til virksomhetsovertakelsen. Den eventuelle kapitalgevinsten ved virksomhetsovertakelsen utsettes dermed til aksjonæren selger aksjene. Den skattepliktige gevinsten kan derfor utsettes ved aksjeoppgjør, og denne skattemessige ulempen må derfor kompenseres dersom overtakelsen skjer ved kontantoppgjør. Hvis vi ser bort i fra skatt ved transaksjonen, vil det også oppstå en form for risikodeling ved aksjeoppgjør som ikke forekommer ved kontantoppgjør. Koller et. al (2005) illustrerer dette ved følgende eksempel: Vi antar en hypotetisk transaksjon der vi ser på forskjellen mellom oppgjør i kontanter i forhold til aksjer. Oppkjøper har en markedsverdi på 1 milliard USD og målselskapet er verdt 500 millioner USD. Oppkjøper betaler en oppkjøpspremie på 30 %, det vil si at de er villige til å betale 650 millioner USD for målselskapet. Estimert kontantstrøm for transaksjonen kan vises for to forskjellige scenarioer: For enkelhets skyld antar vi at markedsverdi virkelig verdi for både oppkjøper og målselskap. For kontantoppgjør får målselskapet 650 millioner USD, uansett om synergiene er høye nok til å rettferdiggjøre oppkjøpspremien eller ikke. Dette er fordi at ved kontantoppgjør må oppkjøper bære hele risikoen alene, og målselskapet vil da ikke ha noen implementeringsrisiko. Ved aksjeoppgjør deler oppkjøper og målselskap risikoen mellom seg, vektet med markedsverdiene, og målselskapet er her aksjonærer i den nye enheten. Målselskapet vil da motta mindre enn 650 millioner USD hvis synergiene ikke er høye nok til å rettferdiggjøre oppkjøpspremien, men de vil også ta del i meravkastningen dersom synergiene viser seg å bli høyere enn oppkjøpspremien.