Beskyttet innhold!
For å lese denne og våre øvrige sider må du tegne et årsabonnement og være logget inn.
Som abonnent/medlem får du tilgang til alt innholdet på sidene våre, og skulle sidene våre ikke leve opp til forventningene dine har vi en "Pengene tilbake garanti" du kan benytte.
Tegn abonnement!I denne artikkelserien vil du lære hva en komparativ og -verdsettelse er, hva slik verdsettelse brukes til og hvordan du skal gå frem for å gjennomføre en komparativ analyse som ender opp i en komparativ verdsettelse av selskapet.
Hva er en komparativ analyse?
En komparativ analyse er en:
“Analyse hvor vi sammenligner regnskapstallene til to eller flere selskaper”
Hva er komparativ verdsettelse?
Med komparativ verdsettelse menes:
“At vi setter verdien på ett selskap gjennom å sammenligne selskapets resultater med andre sammenlignbare selskaper”
Komparativ verdsettelse er med andre ord en verdsettelse av ett selskap basert på komparativ (sammenlignende) prising av tilsvarende selskaper eller eiendeler i markedet.
Vi skiller her mellom:
- Direkte komparativ verdsettelse
- Indirekte komparativ verdsettelse
Direkte komparativ verdsettelse
Den direkte verdsettelsen utføres ved hjelp av multiplikatormodellen. Her blir virksomhetens egenkapital sammenlignet med børsverdien til komparative (sammenlignbare) virksomheter.
Teknikken er veldig følsom for svingninger i markedet – i nedgangstider tenderer verdsettelsene å være for konservative og i oppgangstider er det motsatt. (Damodaran, 2002).
Indirekte komparativ verdsettelse
Den indirekte verdsettelsen av egenkapitalen innebærer bruk av substansverdimodellen, hvor eiendeler og gjeld blir sammenlignet med komparative eiendeler og gjeld. Denne teknikken krever at man har informasjon om alle eiendeler og gjeld og deres tilhørende markedsverdier. Teknikken krever altså mer informasjonsinnsamling enn den direkte metoden, men er fremdeles atskillig enklere enn den fundamentale verdsettelsen. At man bruker tilsvarende eiendeler gjør at man fremdeles er utsatt for generell optimisme eller pessimisme i markedet gjennom subjektive markedsverdier.
Rammeverk for komparativ analyse
Et rammeverk for komparativ verdsettelse er presentert under (Penman, 2004):
Bruksområder for komparativ analyser
Komparativ verdsettelse er en enklere og mindre kostbar verdsettelseteknikk enn fundamental verdsettelse, da mengden input er mindre ved at vi her ikke går inn på de underliggende forholdene i selskapet. Faktisk er komparative studier via multiplikatormodellen den teknikken som benyttes mest idag.
Ulempen er at den som gjennomfører verdsettelsen har stor frihet til å velge multiplikator og komparative selskaper, og kan på den måten fokusere på det som gir det beste verdiestimatet. Et annet problem med den komparative verdsettelsen er at den blir sterkt påvirket av eventuelle bobler i aksjemarkedet. Er stemningen i aksjemarkedet sterk positiv kan den komparative verdsettelsen gi en høy verdi i forhold til fundamentalverdien og omvendt.
Komparativ verdsettelse egner seg best for virksomheter i oppstartsfasen i livssyklusen, da disse selskapene har lite med historiske regnskapsdata å vise til.
Komparativ verdsettelse egner seg også som et supplement til fundamental verdsettelse for virksomheter i den modne fasen, mens substansverdimodellen kan være et alternativ for fundamental verdsettelse for virksomheter i tilbakegangsfasen da det er lettere å måle virkelig verdi på eiendeler ved avvikling.
Komparativ verdsettelse kan være et tillegg for å verifisere det fundamentale verdiestimatet i den modne fasen.
- Multiplikatormodeller: bruker børsverdien til selskapet til å beregne nøkkeltall for egenkapitalen, som igjen kan sammenliknes med komparative bedrifter. Ofte brukte multipler er Price/Earning, Price/Book, Enterprise value/ sale.
- Substansverdimodellen: brukes for å finne verdien til eiendeler ved å sammenlikne markedsverdien på komparative eiendeler . Vi finner da verdien av egenkapitalen ved å ta substansverdien til eiendeler minus komparative verdien til gjelden.
Dessverre kan modellen virke for enkel – det er en myriade med ulike multiplikatorer man kan benytte for å gjennomføre en komparativ verdsettelse – og dette medfører at muligheten for å manipulere data er tilstede.
Substansverdi
Verdsettelse via substansverdier kan være aktuelt dersom det foreligger risiko for konkurs i tilbakegangsfasen – i denne fasen vil ofte verdien av immaterielle eiendeler være tilnærmet lik null – og substansverdien blir da tilnærmet virkelig verdi ved konkurs (Damodaran, 2001).
Multiplikator
Et rammeverk for multiplikatormetoden er denne:
I motsetning til kontantstrømbasert verdsettelse som beregner de underliggende verdiene, vil komparativ verdsettelse bruke multipler til å finne verdien selskapet. Fordel med komparativ analyse er at metoden er enkel og lite tidkrevende. En av ulempene med metoden er vanskeligheten med å finne sammenlignbare selskaper, da det ikke er mange like selskapsstrukturer i Norge. Ofte vil noen av kravene være oppfylt, men selskapene vil fremdeles ha flere ulikheter. Dermed vil metoden ikke ha et godt representativt grunnlag. Resultatene fra en komparativ verdsettelse er at modellen ofte gir varierende verdiestimat. Dette kommer av store individuelle forskjeller knyttet til størrelse, lønnsomhet, vekst og risiko (Kaldestad & Møller, 2011).
Valg av basis for komparativ analyse
Det første steget i den komparative verdsettelsen er å finne en passende basis – med andre ord en passende multiplikatormodell for å verdsette selskapet. Multiplikatoren er m = P/B hvor P er aksjekursen og B er verdsettelsesbasis. Kravene til B i multiplikatoren er at den må være positiv og konsistent med P. Dette innebærer at dersom basis for verdsettelse, for eksempel nettoresultatet per aksje, er negativ må man finne en annen basis for verdsettelse. I tillegg må basisen for verdsettelse være et mål på resultat til egenkapital per aksje, kontantstrøm til egenkapital per aksje eller egenkapital per aksje. Det må også være samsvar mellom teller og nevner, dersom for eksempel netto driftsresultat brukes som basis, må netto driftskapital brukes som teller for å oppnå konsistens (Damodaran, 2002).
Basis bør også være normalisert slik at virkningen av unormale forhold ikke påvirker virksomheten – ved å trekke ut unormale forhold blir basis fremoverskuende. Når forholdstallet er normalisert og fremoverskuende så bør også prisen være oppdatert. Man bruker derfor siste observerte pris i teller.
Multiplikatorene kan være balanseorienterte, resultat- og kontantstrømorienterte og ikkenansielle (Soffer & Soffer, 2003).
Pris/Bok – forholdet er et uttrykk for prisen på selskapet i forhold til den balanseførte egenkapitalverdien per aksje.
Pris/Fortjeneste – forholdet er et uttrykk for prisen på selskapet i forhold til nettoresultatet til egenkapitalen per aksje, og måler hvilken pris investorer er villige til å betale per krone av selskapets fortjeneste (Brealy & Myers). I den komparative verdsettelsen baserer jeg meg på gjennomsnittlige forhold i bransjen for å beregne prisen (Soffer & Soffer, 2003).
Valg av komparative selskaper
Komparative selskaper er børsnoterte selskaper i samme bransje. En vanlig definisjon på bransje er en gruppe virksomheter som tilbyr produkter eller tjenester som er nære substitutter. Bakgrunnen for å bruke selskaper i bransjen er at man antar at disse har like vekst- og driftsutsikter – det er derfor ikke størrelsen som avgjør om to selskaper er komparative. Ved fastsettelsen av multiplikatorene bør man justere for ulik kapitalstruktur.
Kilder:
- Astrid 2006.pdf
- http://brage.bibsys.no/xmlui/bitstream/handle/11250/169843/eriksen2013.pdf
Du kan også laste ned denne artikkelen og resten av artikkelserien som en e-bok Artikkelserien fortsetter under.
Du leser nå artikkelserien: Komparativ analyse