Kapitalverdimodellens forutsetninger og svakheter

Kapitalverdimodellen bygger på modellen til Harry Markowitz (1952, 1959), om investorers valg av portefølje. I modellen til Markowitz velger en investor en portefølje på tidspunkt t – 1 som gir en stokastisk avkastning på tidspunkt t. Modellen forutsetter videre at investorene er risikoaverse ved valg av portefølje og at de kun er opptatt av gjennomsnittlig avkastning og varians. Som et resultat vil investorene kun holde effisiente porteføljer, det vil si porteføljer som gir den høyeste forventede avkastningen gitt et bestemt nivå av volatilitet eller tilsvarende lavest mulig volatilitet for en gitt forventet avkastning (Fama & French, 2004).

Modellen bygger på følgende forutsetninger (Bodie, Kane & Marcus, 2011):

• Det er mange investorer. Hver med en formue som er liten sammenlignet med den totale formue for alle investorer. Investorer er pristakere (det vil si at prisen er gitt av markedet) og handler som om verdipapirer er upåvirket av deres egne handler, altså perfekt konkurranse.

• Alle investorer planlegger for samme periode. Dette er en myopisk (kort) adferd, ved at den ignorerer alt som kan hende etter denne perioden. Myopisk adferd er generelt suboptimal.

• Investeringer er begrenset til et univers av offentlig omsatte finansielle eiendeler som aksjer, obligasjoner og til risikofrie lån og utlåns muligheter. Det forutsettes at alle investorer kan ta opp eller gi ut lån for alle beløp til en fastsatt risikofri rente.

• Investorer betaler ingen skatt eller transaksjonskostnader på handler eller verdipapirer.

• Alle investorer er ”rational mean optimizers” (i mangel på et bedre norsk ord), noe som betyr at de alle bruker Markowitz’ porteføljeseleksjonsmodell.

• Alle investorer analyserer de risikable aktivaene likt, og deler det samme økonomiske syn på verden. Resultatet er identiske estimater av sannsynlighetsfordelingen av de fremtidige kontantstrømmer fra å identifisere i de tilgjengelige verdipapirer. Dette vil si at investorene har homogene forventninger og trossystem

Svakheter i kapitalverdimodellen

Til tross for at kapitalverdimodellen er den mest utbredte modell for å bestemme avkastningskrav, er forutsetningene mer eller mindre sannsynlige i det virkelige liv. Dette svekker modellens gyldighet (Bodie, Kane & Marcus, 2011).

Kapitalverdimodellen har flere svakheter og begrensninger som kan føre til feil i estimatet av egenkapitalkravet, men den anses likevel som den beste metoden for å gjennomføre slike estimater.

Svakheter ved modellen er bl.a. at parametrene baserer seg i stor grad på investorers forventninger, og disse er både subjektive og variable over tid. Som tidligere nevnt oppstår det i den virkelige verden informasjonsasymmetrier som forhindrer eksistensen av et perfekt kapitalmarked. Denne informasjonsasymmetrien kan føre til at avkastningskravet til aksjen er ulikt innad i selskapet og eksternt hos investorer, og det kan også variere mellom investorer basert på informasjonen de har tilgang til.

Antagelsen om en-periodiske investeringer kan heller ikke forventes å holde for alle investeringer, og det kan derfor være uriktig å bruke avkastningskravet beregnet via kapitalverdimodellen til å diskontere fremtidige prosjekter. Kapitalverdimodellen kan ikke testes, siden man for å kunne teste den trenger å vite den eksakte sammensetningen av den sanne markedsporteføljen og bruke denne i testene. Markedsporteføljen består her ikke bare av verdipapirer, men av alle mulige investeringsobjekter man kunne tenke seg å investere i. Markedsporteføljen blir derfor ikke observerbar.

Forutsetningene som ligger bak kapitalverdimodellen er at vi har et perfekt kapitalmarked, at det ikke eksisterer noen form for transaksjonskostnader eller skatt og at alle investorene har homogene forventninger. Investorer har en-periodisk perspektiv, og inn- og utlånsrente forutsettes å være lik. Modellen kan likevel brukes på tross av disse forutsetningene (Bodie, Kane & Marcus, 2011).